2013年12月13日 09:59
来源：第一财经日报 作者：杨燕青 孙卓

【摘要】“前沿经济体”开始引起越来越多的关注，即那些在过去十年尚未经历强劲增长、正在成为“下一代新兴市场”的低收入国家。

金融危机爆发五年多来，新兴市场一度在全球经济舞台上扮演着“火车头”的重要角色，但随着今年5月以来对美联储退出量化宽松政策（QE）的预期升温，这些国家（或地区）面临着资本外流和经济下滑的双重压力。

与此同时，另一组国家却开始引起越来越多的关注——“前沿经济体”（Frontier Economies），即那些在过去十年尚未经历强劲增长、正在成为“下一代新兴市场”的低收入国家。

然而，新兴市场“前辈”的经历显示，拥有强劲增长，但缺乏相应政策框架和制度发展的支撑，将导致资源错配、资产和信贷泡沫，最终酿成危机。因此，在看似光明的增长前景下，前沿经济体也可能遭遇增长放缓和严重挫折。

在本周国际货币基金组织（IMF）与世行（WB）秋季年会期间，一场题为“前沿经济体：下一代新兴市场”的研讨会在华盛顿的IMF总部召开。讨论嘉宾为国际货币基金组织（IMF）副总裁朱民、肯尼亚财政内阁部长亨利·罗蒂奇(Henry Rotich)、越南央行行长阮文平(Nguyen Van Binh)、德意志银行董事总经理玛利亚姆·霍斯劳沙希(Maryam Khosrowshahi）、哈佛大学国际金融体制教授卡门·莱因哈特(Carmen Reinhart)。本场研讨会由《第一财经日报》副总编辑杨燕青主持。

前沿经济体仍是“磁石”

“前沿经济体的崛起对整个世界来说是好消息。” 朱民表示，过去二十年来，这一组经济体不仅加快增长，同时其宏观经济环境相对稳定。

“相对稳定的宏观经济环境是指，这些国家能够克服过去的增长模式，即在增长加速时积累大量风险。它们能够维持低通胀、低外债、低内债，同时还能保持汇率弹性。宏观经济环境稳定是它们过去二十年内能够持续增长的重要原因。”朱民说。

朱民表示，自今年5月22日以来，前沿经济体的资本流出规模相对较小。这些经济体的汇市、债市和股市波动与同区域的其他经济体相比都较小。“这意味着，这组经济体向世界展现了其经济韧性，反映出它们良好的经济基本面和较强的投资者信心”。

这并不意味着这些国家毫无压力。与新兴市场经济体一样，前沿经济体也同样面临全球经济放缓和美联储缩减QE的挑战。

“全球经济放缓势必会降低这些经济体的外部需求。当美联储开始缩减QE时，国际资本波动会加剧，推升全球利率。”朱民表示，前沿经济体需要外部融资，需要海外直接投资（FDI），利率上升将对它们造成影响。此外，中国经济放缓以及来自中国的投资下降等因素，都将对这些经济体造成负面影响。

对于中国经济放缓的影响，朱民表示，中国正在转变经济模式，目前投资占中国GDP高达43%～45%是不可持续的，中国必须从投资驱动型转向消费驱动型，而降低投资将产生显著的外部影响。IMF的研究表明，中国的投资占GDP比例每降低1个百分点，将导致其贸易和商品进出口伙伴国GDP降低大约0.5个百分点。这其中也包括前沿经济体。

除了这些外部风险，前沿经济体也面临国内挑战。朱民称，这些国家需要深化金融市场，并维持金融稳定。

总体来说，朱民称前沿经济体仍将是具有吸引力的“磁石”，他对其前景持乐观态度，相信它们能够在维持增长的同时完成一系列改革与转型，提升效率并改善制度实力。

三大挑战：财政、银行业、外部风险

许多人认为，新兴市场和前沿经济体在过去享受了一系列良好的外部环境，这是它们能够获得高速增长的最关键因素。

对此，莱因哈特表示，过去数年的特征包括一系列极为良性的综合因素，包括很高的商品价格、很低而且稳定的利率环境，这种在较长时间内持续的良性因素组合的确是非常少见的。这些因素持续存在，导致脆弱性开始浮现；但如果高商品价格和低利率的组合逐渐消退，那么之前作出的借贷决定就会出现问题。

莱因哈特认为，对于新兴市场与前沿经济体来说，有三个关键问题会让它们过去隐藏的脆弱性暴露出来：第一，政府财政。如果商品价格回到过去的低位，对政府财政意味着什么？依赖商品出口的国家财政收入就会出现问题。第二，银行业。很难找到外部负债接近警戒线的前沿经济体，但它们的国内债务却在迅速增加。考虑到经济增速较快，这并不难理解，但当经济环境变得不那么明朗，银行业的不良贷款率开始上升。第三，外部风险。即使在一个非常好的环境中，比如美联储采取非常渐进的方式逐步退出QE，但即便是非常温和的调整，也会使得利率上升和商品价格下降，让它们暴露出隐藏的债务风险。

“这是新兴市场和前沿经济体面临的重大挑战。它们不应该把目前为止的市场环境当做理所当然的事情。这并不仅仅是因为商品价格会下降、美国和其他国家利率会上升，也因为在发达国家，尤其是美国，投资回报率正开始回升，房地产市场正在复苏。追逐高收益的资本将会趋之若鹜。因此，国际资本对新兴市场和前沿经济体的胃口可能会下降。” 莱因哈特说。

的确，虽然投资经理们认识到前沿市场存在机遇，但他们对其中风险较高的领域同样有所警觉。例如越南的银行业，一些投资者认为，与欧洲陷入困境的外围国家相比，越南银行业状况更加糟糕。

“危机给我们提供了挑战，也带来了机遇。”阮文平表示，“过去二十年里，越南经济实现了快速增长。但如今随着国际环境变化，越南经济也面临很大挑战，尤其是银行业。”

经济改革的重要性

那么，前沿经济体究竟能否继续获得市场青睐呢？霍斯劳沙希认为，获得市场资金是第一步，但之后还需要维持资金流入。当然，过去十年的良好外部环境很重要，但投资者也看到，一些前沿经济体能够利用这一机会来建立更好的国内宏观经济环境。

霍斯劳沙希表示，5月以来由于市场对美联储缩减QE的预期，这一影响对所有新兴经济体，包括前沿经济体，普遍产生了影响。但如果看一下7月的第一周，在连续两个月的交易冷清期后，尼日利亚第一个重返债券市场，反映出投资者对该国宏观经济框架和决策者实施改革议程决心的信心。

朱民认为，在过去享受良好外部环境的时期内，一些前沿经济体也做好了内部工作。“显然，前沿经济体很大程度上受益于良性的外部环境，无论是新兴市场的强劲需求，还是全球低利率和国际资本流入。不过我们也观察到，一些国家也能够对国内经济进行结构改革，加强结构多元化和经济效率，在全球供应链上逐步往上走。例如越南、肯尼亚等。” 朱民称。

此外，朱民还强调，这些国家的决策者需要制定清晰和透明的政策框架，与公众和市场进行有效沟通，从而更容易让市场能够根据不同经济体的具体状况来区别对待。

作为越南央行行长，阮文平认为，对于“前沿经济体”目前并未有明确定义，但越南无疑是其中之一。罗蒂奇称，非洲的一些经济体也在这一组合之列。

罗蒂奇认为，前沿经济体自身的宏观经济政策对于吸引外资而言是非常重要的。“我们的经济增长非常快，很大程度由内部因素驱动，因此外部环境构成的挑战并不那么大。我们采取了一系列结构性改革措施扩大了经济生产力，增强了竞争力。”

谈到政府财政的挑战，罗蒂奇表示，肯尼亚政府充分认识到了这一风险，并在过去两三年内采取了一系列财政改革措施。但财政挑战仍将持续，尤其是这些国家需要大量的基础设施投资，来解决制约经济增长的一大瓶颈。因此，许多前沿经济体都在刺激增长与财政纪律之间寻找平衡。